بیتکوین سطح جدیدی از شفافیت و حسابرسی را ایجاد کرده که پیش از این در زمینه امور مالی و اقتصادی ناشناخته بود. از آن جا که تمام تراکنش‌های بیتکوین در یک دفتر کل عمومی¹ ثبت می‌شود، امکان بررسی آن‌ها به صورت جامع وجود دارد. برای این منظور می‌توان از داده‌هایی که به طور مستقیم از بلاک‌چین بیتکوین گرفته می‌شوند، استفاده کرد تا رویکرد تحلیلی متفاوتی نسبت به رفتار سرمایه‌گذاران بدست آورد. لازم به ذکر است که این ویژگی برای دارایی‌های سنتی و غیررمزنگاری نشده وجود ندارد.
به طور کلی انواع مختلفی از داده‌های درون شبکه‌ای² وجود دارند که برای شناخت چرخه‌های بازار بیتکوین (و به طور کلی بازار رمزارزها) و به عنوان نشانه‌ای برای تعیین سقف و کف‌های مقطعی مورد استفاده قرار می‌گیرند. باید توجه داشت که تجزیه و تحلیل بازار رمزارزها با استفاده از شاخص‌های آنچین دانشی نوپا بوده و بسیاری از معیارها در حال توسعه و پالایش هستند؛ از طرف دیگر، موفق بودن این شاخص‌ها در گذشته الزاما به معنی کارایی آن‌ها در آینده نیست. پویایی بازار بیتکوین و به طور کلی رمزارزها بر عدم قطعیت‌های موجود در رابطه با داده‌های درون شبکه‌ای می‌افزایند. در این مقاله ۵ شاخص آنچین بازار بیتکوین که از نظر عملکرد تاریخی قابل اعتمادتر هستند، بررسی می‌شوند. برای هر شاخص توضیحاتی درباره محاسبه، نحوه استفاده و چگونگی تفسیر ارائه شده است.
ارزش بازار به ارزش تحقق یافته³
نسبت ارزش بازار به ارزش تحقق یافته از نظر تاریخی یکی از قابل اعتمادترین شاخص‌های آنچین برای شناخت سقف و کف بازار بوده‌است. این شاخص از تقسیم مارکت کپ بر ارزش محقق شده به دست می‌آید.
برای درک بهتر این شاخص نیاز به آشنایی با ۳ مفهوم کلیدی است:
ارزش بازار
ارزش بازار در جریان آزاد
ارزش تحقق یافته
ارزش بازار⁴
ارزش بازار متداول‌ترین سنجه برای ارزیابی ارزش کل بازار بیتکوین است و اغلب برای رتبه بندی بیتکوین در مقابل سایر رمزارزها استفاده می‌شود. مفهوم مارکت‌کپ از امور مالی سنتی نشات می‌گیرد و با ضرب تعداد سهام از یک سهم در قیمت بازار بدست می‌آید؛ این شاخص در بازار کریپتو نیز از ضرب تعداد کوین‌های در گردش در قیمت بازار محاسبه می‌گردد. علاوه بر این، مارکت کپ ارزشگذاری صورت گرفته توسط شرکت‌کنندگان در بازار را بیان کرده که البته با تغییر سنتیمنت سرمایه‌گذاران دچار نوسانات شدید می‌شود.
ارزش بازار در جریان آزاد⁵
بازارهای سنتی در دهه ۱۹۹۰ به اهمیت مفهوم “جریان آزاد” در رابطه با سهام غیرنقد برخی از شرکت‌های سهامی پی بردند. بازار کریپتو نیز با چنین مشکلی مواجه است؛ چرا که برخی از کوین‌ها برای مدت زمان زیادی نهفته بوده و از گردش خارج شده‌اند که برای مثال می‌توان به کوین‌های ساتوشی اشاره کرد. لحاظ کردن این کوین‌ها در ارزش بازار باعث خطا و افزایش آن می‌شوند، به همین دلیل موجودی آزاد در جریان⁶ معرفی شد که موجودی گم شده، سوزانده شده⁷ و یا کیف پول‌های غیرفعال برای بیش از ۵ سال را در نظر نمی‌گیرد. ارزش بازار در جریان آزاد به جای کل موجودی از موجودی آزاد در جریان استفاده می‌کند و با ضرب آن در قیمت بازار محاسبه می‌شود.
ارزش تحقق یافته⁸
ارزش تحقق یافته یا اکتسابی در سال ۲۰۱۸ معرفی شد و معیار بلندمدت و کم‌نوسان‌تری از ارزش کل بیتکوین ارائه‌می‌دهد که در آن، ارزش هر واحد بیتکوین بر اساس قیمتی که آخرین بار در شبکه مورد تراکنش قرار گرفت، محاسبه می‌شود. ارزش اکتسابی را می‌توان به‌عنوان مجموع تقریبی هزینه پایه یا کل ارزش ذخیره شده⁹ در نظر گرفت. باید توجه داشت که از نظر تئوری زمانی ارزش تحقق یافته منعکس‌کننده مجموع هزینه پایه بیتکوین است که هر تراکنش با هدف معامله صورت بگیرد. از آنجا که در واقعیت هر تراکنش الزاما به معنای معامله نیست، نمی توان ارزش اکتسابی را معیار مستقیمی برای کل ارزش ذخیره شده در بازار بیتکوین دانست، گرچه همچنان به طور تقریبی بیانگر باور و سنتیمنت هولدرهای بلندمدت است.
تفسیر MVRV
از نظر تاریخی مقادیر بالای MVRV بیانگر نزدیک شدن به سقف مقطعی و مقادیر پایین آن هشداری برای رسیدن به کف مقطعی قیمت است. هرگاه شاخص به سطوح زیر ۱ رسیده نشان‌دهنده فرصت خرید بوده؛ به طور کلی افزایش MVRV سیگنالی برای بهبود احساسات فعالان بازار و رشد ذخیره‌سازی ارزش در آن است.
نسبت سود خروجی خرج شده¹⁰
نسبت سود خروجی خرج شده در سال ۲۰۱۹ توسط Renato Shirakashi معرفی شد و برای سنجش فروش دارایی‌ها در سود یا ضرر مورد استفاده قرار می‌گیرد.
خروجی تراکنش‌های خرج نشده¹¹
به طور کلی در علم داده درون شبکه، هر بیتکوین به عنوان تکه‌های گسسته معروف به خروجی‌های تراکنش‌های خرج نشده معرفی می‌شود. میزان UTXOها از کسرهای کوچک تا بزرگ بیتکوین متغیر است. برای انجام یک تراکنش،UTXO ها به عنوان ورودی استفاده شده و پس از کسر میزان انتقال،UTXO های جدید به عنوان خروجی ساخته می‌شوند.
برای مثال می‌توان اینگونه تصور کرد که در یک کیف پول ۱۰ بیتکوین وجود دارد که ۵ عدد از یک تراکنش، ۳.۵ عدد از یک تراکنش دیگر و ۱.۵ عدد نیز از تراکنشی دیگر بدست آمده‌اند. به طور کلی ۱۰ بیتکوین در کیف پول نمایش داده می‌شود اما بر اساس داده‌های درون شبکه این میزان بیتکوین سه UTXO مجزا است. حال با ارسال ۹ بیتکوین از این کیف پول، ۱ بیتکوین باقی مانده یک UTXO جدید را شکل می‌دهد.
تفسیر SOPR
SOPR در حقیقت نسبت بین قیمت UTXO در زمان خرج و ایجاد آن است؛ به عبارت دیگر، نسبت بین قیمت فروش و قیمت خرید را نمایش می‌دهد. با انجام هر تراکنش می‌توان نسبت بین قیمت UTXO در زمان خرج و ایجاد آن را مقایسه کرد و به آسانی تخمین زد که این معامله در سود و یا در ضرر صورت گرفته است. برای مثال اگر UTXO در زمان بیتکوین ۵ هزار دلاری ایجاد گردد و با قیمت ۱۰ هزار دلار خرج گردد، SOPR برابر با ۲ خواهد بود. بالعکس این مثال نیز منجر می‌شود به SOPR برابر با ۰.۵. بنابراین می‌توان گفت SOPR بالای ۱ نشان‌دهنده فروش در سود و کمتر از ۱ بازتاب فروش در ضرر است.
SOPR را می‌توان برای UTXOهای منحصر به فرد و حتی گروهی از UTXOها محاسبه کرد. پیشنهاد می‌شود این شاخص با میانگین ۷ روز دیده شود تا نوسانات جزئی آن فیلتر گردند. باید توجه داشت که مشابه MVRV، SOPR تقریبی بوده و معیار دقیقی از سود معاملات نیست. هر تراکنش بیتکوین نیز به منزله معامله نبوده و می‌تواند صرفا یک نقل و انتقال باشد.
از لحاظ تئوری میزان SOPR بالا به طور نسبی نشان می‌دهد که مقدار زیادی از بیتکوین‌ها در سود خارج شده‌اند. از نظر تاریخی مقدار بالای این شاخص هشدار رسیدن به سقف مقطعی و کاهش قیمت است. مقادیر پاییننیز SOPR نشانه فروش در ضرر از سوی دارندگان بیتکوین است که از نظر تاریخی نشانه خوبی برای خرید در آن زمان می‌باشد.
سود نسبی کسب نشده¹²
سود نسبی کسب نشده از UTXO برای دادن اطلاعات درباره مقدار سود تحقق نیافته همه هولدرهای بیتکوین در مقایسه با ارزش کل بیتکوین استفاده می‌کند و از تقسیم مقدار سود تحقق نیافته ناخالص UTXO (به واحد دلار) بر ارزش بازار بیتکوین محاسبه می‌شود. این مفهوم در حقیقت از نسبت سود به ضرر کسب نشده اقتباس گرفته و به طور معمول با استفاده از ارزش بازار و ارزش اکتسابی محاسبه می‌گردد.
سود ناخالص کسب نشده UTXO
سود ناخالص کسب نشده بیتکوین مقدار کل سودی است که هر دارنده این رمزارز در صورت فروش آن در قیمت بازار به دست می‌آورد. برای مثال، در صورت داران بودن ۱۸ بیتکوین خریداری شده به قیمت هزار دلار و فروش به قیمت ۱۰ هزار دلاری بازار، کل سود ناخالص کسب نشده برابر خواهد بود با ۱۶۲ میلیارد دلار (۱۸۰ میلیارد دلاری منهای ۱۸ میلیارد دلار). سود ناخالص کسب نشده همانند SOPR سود تقریبی محقق نشده یک UTXO را نشان می‌دهد.
سود ناخالص کسب نشده UTXO با اولین قیمت گذاری هر UTXO بر اساس قیمت بیتکوین در روزی که UTXO ایجاد شده، محاسبه می‌شود. بنابراین اگر یک UTXO زمانی ایجاد شود که قیمت بیت کوین ۵ هزار دلار باشد، آن UTXO ، ۵ هزار دلار قیمت خواهد داشت. سپس قیمت ایجاد هر UTXO از قیمت فعلی بازار کم می‌شود تا سود (یا ضرر) هر UTXO در صورت فروش به قیمت بازار مشخص شود. در نهایت از تقسیم سود ناخالص کسب نشده UTXO بر ارزش فعلی بازار (مارکت کپ)، درصدی از ارزش بازار بیتکوین که سود بالقوه را نشان می‌دهد، مشخص می‌گردد.
بدیهیست که برخی از واحدهای بیتکوین بالاتر از قیمت بازار خریداری شده‌اند و در نتیجه ضرر احتمالی را نشان می‌دهد. با این حال، سود ناخالص کسب نشده UTXOهایی را که با زیان نگهداری می‌شوند را حذف کرده و تنها بر سود بالقوه‌ای که باقی مانده است تمرکز می‌کند.
تفسیر سود نسبی کسب نشده
از لحاظ تاریخی، مقدار بالای سود نسبی کسب نشده، از اصلاح بازار و نزدیک شدن به سقف مقطعی قیمت خبر می‌دهد. مقدار پایین آن نشان از این است که قیمت در حال رسیدن به یک کف می‌باشد. هنگامی که سود نسبی محقق نشده به زیر ۴۰ درصد برسد، معمولا زمان خوبی برای خرید بیتکوین است. از نظر تاریخی، سود نسبی تحقق نیافته در پایین ترین سطوح قیمت چرخه به ۳۰ درصد می‌رسد.
این شاخص همچنین می‌تواند یک نوع از شاخص ترس و طمع در نظر گرفته شود. مقدار زیاد سود نسبی تحقق نیافته ممکن است با سطح بالایی از طمع مطابقت داشته باشد چرا که سرمایه‌گذاران دست به سود خود نمی‌زنند که این امر می‌تواند ارزشگذاری بیش از حد (Over Value) را نشان دهد. میزان کم سود نسبی کسب نشده می‌تواند به ترس سرمایه‌گذاران ربط داشته باشد و افزایش کوین‌های درضرر می‌تواند نشان‌دهنده ارزشگذاری پایین (Under Value) باشد.
ارزش بازار به ترموکپ¹³
نسبت ارزش بازار به ترموکپ، یکی دیگر از شاخص‌های آنچین است که همانند MVRVجزو متریک‌های ارزشگذاری محسوب می‌شود. نسبت ارزش فعلی بازار به ترموکپ از تقسیم مارکت کپ به درآمد ماینرها از ابتدا تا اکنون به واحد دلار به دست می‌آید که به نام ترموکپ شناخته می‌شود.
درآمد ماینر¹⁴
هر بار که یک ماینر موفق به استخراج یک بلاک می‌شود، از بیتکوین تازه ماین شده پاداش دریافت می‌کند که معمولاً به آن سوبسید بلاک می‌گویند. همچنین ماینرها برای تمام تراکنش‌های موجود در بلاک، کارمزد دریافت می‌کنند. بنابراین درآمد ماینرها از استخراج بلاک و کارمزد تراکنش‌ها تشکیل می‌شود. درآمد تجمعی ماینرهای بیتکوین معمولا به اسم ترموکپ شناخته شده و به سادگی با مجموع درآمد روزانه ماینر به واحد دلار محاسبه می‌شود.
از لحاظ تاریخی استخراج بیتکوین مانند یک صنعت کالایی عمل کرده است. این فعالیت برای افرادی که عملیات کارآمد و تاثیرگذاری دارند، می‌تواند حاشیه سود نسبتاً بالایی داشته باشد. استخراج در عین حال بسیار رقابتی بوده و می‌تواند برای واحدهای کوچکتر حاشیه سود نسبتاً کم (یا بی سود) باشد. ماینرها هزینه‌های مستمری دارند، از جمله می‌توان به سخت افزار، برق و اجاره اشاره کرد. برای پوشش هزینه‌ها و ماندن در تجارت، ماینرها باید دائما در حال فروش مقداری بیتکوین باشند که به عنوان درآمد بدست می‌آورند.
مجموع درآمد ماینر بیتکوین را می‌توان در حالت خوشبینانه به عنوان تخمین کران بالای تمام مقادیری که ماینرها برای امنیت شبکه بیتکوین می‌پردازند، در نظر گرفت. به همین دلیل می‌توان ترموکپ را در برخی از مواقع به عنوان مجموع هزینه‌های امنیتی معرفی کرد. مارکت کپ به ترموکپ را می‌توان به عنوان یک شاخص ارزشگذاری بیتکوین در مقایسه با مجموع مقدار خرج شده برای برقرار کردن امنیت شبکه در نظر گرفت.
تفسیر نسبت ارزش بازار به ترموکپ
یک مارکت کپ بالا در مقایسه با مجموع هزینه‌های امنیتی، نشان‌دهنده این است که بیتکوین نسبتاً بیش از حد قیمت‌گذاری شده است. ترموکپ مشابه ارزش اکتسابی، حرکت نسبتا آرامی دارد و نوسانات مارکت را خیلی مدنظر قرار نمی‌دهد. از نظر تاریخی، مقدار بالای ارزش فعلی بازار به ترموکپ این هشدار را گوشزد می‌کند که بیتکوین در نزدیکی اوج چرخه خود است. در مقابل، نسبت پایین این شاخص نشان‌دهنده زمان تقریبا مناسب برای خرید بیتکوین می‌باشد.
باندهای هولدرها¹⁵
باندهای توزیع سنی بیتکوین که با نام Waves HODL هم شناخته می‌شوند، نشان‌دهنده موجودی بیتکوین‌هایی است که بر اساس آخرین زمان حرکت در درون شبکه گروه‌بندی شده‌اند. این شاخص در سال ٢٠١٨ توسط Unchained Capital و با هدف ارائه یک دید کلی از نحوه انتقال موجودی بیتکوین به سن‌های بالاتر را معرفی شد. حرکات موجودی بیتکوین می‌تواند به عنوان شاخصی برای چرخه‌های بازار مورد استفاده قرار گیرد.
موجودی فعال¹⁶
هر دسته ازموجودی بیتکوین می‌تواند بر حسب زمانی که آخرین بار فعال بوده، دسته‌بندی شود. زمانی یک دسته از موجودی فعال در نظر گرفته می‌شود که به عنوان یک بخشی از تراکنش به درون شبکه منتقل گردد. به عنوان مثال، برخی از TXO های بیتکوین به مدت پنج سال است که در کیف پول دست نخورده‌اند.
این باندها (گروه‌های) موجودی‌‌های فعال پایه و اساس HODL Waves را تشکیل می‌دهند. با تقسیم کردن مقدار بیتکوین‌های فعال به موجودی فعلی آن، درصد موجودی که در چند روز جابه‌جا شده است، مشخص می‌شود. به عبارت دیگر، درصد موجودی بیتکوینی را نشان می‌دهد که (با اصطلاح(HODLed برای دوره‌های زمانی مختلف نگه داشته شده اند.
تفسیر HODL Waves
از نظر تاریخی، حرکت موجودی دارندگان کوتاه‌مدت در طول چرخه، به معنای رسیدن مارکت به اوج خودش است. به عنوان مثال، در دسامبر ٢٠١٧ بیش از ۳۲% از موجودی بیتکوین در طول ٩٠ روز در شبکه انتقال یافت چرا که قیمت بیتکوین نزدیک ٢٠ هزار دلار شده بود. در آگوست ٢٠١٨ نیز نسبت موجودی در طی ۹۰ روز تقریبا ۱۵ درصد کاهش یافت.
به طور کلی باندهای بلندمدت تمایل دارند که هرچقدر قیمت به پایین‌ترین حد چرخه می‌رسد، رشد کنند و با رسیدن چرخه به سطوح بالای خود، دست به فروش بزنند. در طول چرخه‌های صعودی سال ٢٠١٣ و ٢٠١٧، درصد موجودی نگهداری شده توسط دارندگان کوتاه‌مدت (کمتر از ۱۸۰ روز) به حدود ۵۰ درصد رسید که مصادف با رسیدن به سقف بازار بود.
منبع
¹ Ledger
² On-Chain Data
³ Market Value to Realized Value | MVRV
⁴ Market Capitalization / Market Cap. / Market Value
⁵ Free Float Market Capitalization
⁶ Free Float Supply
⁷ Burned
⁸ Realized Capitalization
⁹ Stored Value
¹⁰ Spent Output Profit Ratio | SOPR
¹¹ Unspent Transaction Outputs | UTXOs
¹² Relative Unrealized Profit
¹³ Market Cap to Thermocap
¹⁴ Miner Revenue
¹⁵ HODL Waves
¹⁶ Active Supply
